Diversificação real versus aparente

Numa semana má, tende a acontecer algo incómodo. Uma carteira repartida por oito fundos, três emitentes e vários países cai mais ou menos como um só: os mesmos dias, o mesmo sentido, aproximadamente a mesma magnitude. Não havia nada de errado com a seleção. Cada fundo é exatamente o que diz ser.

A semana não mostrou que a carteira estava mal construída. Mostrou que a palavra usada para a descrever estava a responder a uma pergunta diferente da que estava a ser feita.

«Diversificado» desempenha duas funções

Pergunte se uma carteira está diversificada e pode estar a perguntar uma de duas coisas, que se comportam de forma muito diferente.

A primeira é o quanto estou exposto a que uma posição corra mal: uma empresa a falir, a maior posição de um fundo a derreter, um único negócio a revelar-se uma fraude. É isto que a maioria das pessoas imagina quando pensa em não pôr os ovos todos no mesmo cesto, e é genuinamente resolvido por possuir muitas coisas diferentes. Um fundo que detém várias centenas de empresas já fez a maior parte do trabalho; uma carteira que detém vários fundos desses fez essencialmente todo. A contagem fala realmente disto.

A segunda é quanto da minha carteira responde às mesmas condições: quanto dela seria afetado em conjunto por uma subida de taxas, pela sorte de uma região a virar, por uma queda no apetite por ações em geral. É isto que decide o aspeto de uma semana má. E aqui a contagem nada diz, porque acrescentar mais coisas que respondem às mesmas condições não altera aquilo a que a carteira está exposta.

Ambas são diversificação. O problema é que a contagem é prova da primeira e é usada como prova da segunda.

A que é que as posições respondem realmente

Um investimento não responde ao nome do fundo. Responde a condições, normalmente a várias ao mesmo tempo, e em graus diferentes.

As expectativas de crescimento económico. O nível das taxas de juro. A força de uma moeda. A saúde de um setor. A confiança em relação a uma região. Um dado fundo terá alguma sensibilidade a várias destas, forte em alguns pontos e ténue noutros, e é esse perfil que determina como se comporta quando as condições mudam.

Falar de «a coisa que move um fundo» é por isso uma simplificação, útil apenas até certo ponto. O que importa para uma carteira não é fixar cada posição a um rótulo, mas notar que sensibilidades se repetem ao longo das posições, porque são essas que não serão diluídas por acrescentar outro fundo que as partilhe.

Onde se esconde a concentração

A exposição partilhada sobrevive precisamente porque a superfície parece variada. As empresas não têm nada em comum, pelo que a carteira parece repartida. No primeiro sentido, está.

Uma exposição partilhada	O que a transporta em silêncio
Expectativas de crescimento global	A maioria dos fundos de ações, qualquer que seja o rótulo
Taxas de juro	Obrigações de longo prazo e as ações cujo valor assenta mais em lucros distantes
O dólar	Ativos cujas receitas são obtidas nele, e muita da exposição a mercados emergentes
O ciclo de um setor	Um fundo setorial e qualquer índice amplo que esse setor tenha passado a dominar
A sorte de um país	Um fundo doméstico e o fundo «global» muito ponderado nesse país

As duas últimas linhas apanham as pessoas desprevenidas, porque ambas envolvem uma posição escolhida precisamente pela sua amplitude. Um índice amplo só está tão repartido quanto os pesos que tem por baixo, e esses pesos movem-se com o mercado e não com qualquer decisão que tenha tomado. Isso é um assunto por si.

Ler isto por si mesmo

A parte visível é rápida. Cada fundo divulga o que detém, repartido por região, por setor e por maiores posições; um fundo de índice publica também a regra que o seu índice segue. Ponha dois desses lado a lado e os nomes partilhados e os pesos partilhados aparecem de imediato. Reconciliar as regras dos índices que estão por trás leva mais tempo, e vale o tempo quando dois fundos parecem suspeitosamente parecidos.

A parte que exige juízo é a sensibilidade, porque é uma pergunta sobre o mundo e não sobre o documento: que condições prejudicariam esta posição, e essas mesmas condições aparecem também contra as outras? Os pesos ajudam aqui menos do que as pessoas esperam: uma alocação grande a algo que quase não se move importa menos do que uma pequena a algo que se move muito. Assim, a regra do índice e o histórico do próprio fundo são guias melhores do que a tabela de percentagens.

O resultado não é uma pontuação. É uma lista curta de condições que reaparecem sistematicamente, e uma noção honesta de quanto da carteira está por trás de cada uma.

A favor de que isto não é um argumento

Não é um argumento a favor de possuir menos coisas, nem a favor de possuir mais.

Possuir muitas coisas diferentes vale a pena e consegue algo real. O que não consegue é a outra coisa. Nenhum número de posições o conseguirá, porque essa propriedade é fixada por aquilo a que elas respondem e não por quantas são.

Assim, contar os seus fundos não é inútil. Simplesmente não é uma demonstração de que a carteira está diversificada no sentido que importa quando tudo cai ao mesmo tempo.