Diversification réelle et diversification apparente

Il arrive quelque chose de gênant lors d'une mauvaise semaine. Un portefeuille réparti sur huit fonds, trois émetteurs et plusieurs pays baisse à peu près comme un seul : les mêmes jours, dans le même sens, à peu près du même montant. La sélection n'avait rien de fautif. Chaque fonds est exactement ce qu'il dit être.

La semaine n'a pas montré que le portefeuille était mal construit. Elle a montré que le mot employé pour le décrire répondait à une autre question que celle qui était posée.

« Diversifié » remplit deux fonctions

Demandez si un portefeuille est diversifié et vous pouvez poser l'une ou l'autre de deux questions, qui se comportent très différemment.

La première est à quel point suis-je exposé au fait qu'une position tourne mal : une entreprise qui fait faillite, la plus grosse position d'un fonds qui s'effondre, une société qui se révèle être une fraude. C'est ce que la plupart des gens imaginent quand ils pensent à ne pas mettre tous leurs œufs dans le même panier, et cela se traite réellement en possédant beaucoup de choses différentes. Un fonds détenant plusieurs centaines d'entreprises a déjà fait l'essentiel du travail ; un portefeuille détenant plusieurs de ces fonds l'a fait en totalité. Le compte parle réellement de cela.

La seconde est quelle part de mon portefeuille réagit aux mêmes conditions : quelle part serait affectée ensemble par une hausse des taux, par le retournement du sort d'une région, par une baisse de l'appétit pour les actions en général. C'est cela qui décide de ce à quoi ressemble une mauvaise semaine. Et là, le compte ne dit rien du tout, parce qu'ajouter des choses supplémentaires qui réagissent aux mêmes conditions ne change pas ce à quoi le portefeuille est exposé.

Les deux sont de la diversification. L'ennui, c'est que le compte est une preuve de la première et se trouve employé comme preuve de la seconde.

À quoi les placements réagissent réellement

Un placement ne réagit pas au nom inscrit sur le fonds. Il réagit à des conditions, généralement plusieurs à la fois, et à des degrés différents.

Les anticipations de croissance économique. Le niveau des taux d'intérêt. La force d'une monnaie. La santé d'un secteur. La confiance envers une région. Un fonds donné aura une certaine sensibilité à plusieurs d'entre elles, forte par endroits et ténue ailleurs, et c'est ce profil qui détermine son comportement quand les conditions se déplacent.

Parler de « la chose qui fait bouger un fonds » est donc une simplification, utile seulement dans la limite où elle tient. Ce qui compte pour un portefeuille n'est pas d'épingler chaque position à une étiquette, mais de remarquer quelles sensibilités reviennent d'une position à l'autre, car ce sont celles-là qui ne seront pas diluées en ajoutant un fonds de plus qui les partage.

Où se cache la concentration

L'exposition commune survit précisément parce que la surface paraît variée. Les entreprises n'ont rien en commun : le portefeuille a donc l'air réparti. Au premier sens, il l'est.

Une exposition commune	Ce qui la porte discrètement
Les anticipations de croissance mondiale	La plupart des fonds actions, quelle que soit leur étiquette
Les taux d'intérêt	Les obligations à longue échéance, et les actions dont la valeur repose le plus sur des profits lointains
Le dollar	Les actifs dont les revenus sont libellés dans cette monnaie, et une grande part de l'exposition émergente
Le cycle d'un secteur	Un fonds sectoriel, et tout indice large que ce secteur a fini par dominer
Le sort d'un pays	Un fonds domestique, et le fonds « global » fortement pondéré vers ce pays

Les deux dernières lignes prennent les gens à contre-pied, car toutes deux impliquent un placement choisi précisément pour son ampleur. Un indice large n'est réparti que dans la mesure où les pondérations qui le composent le sont, et ces pondérations bougent avec le marché plutôt qu'avec une décision que vous auriez prise. C'est un sujet en soi.

Le lire par vous-même

La partie visible est rapide. Chaque fonds publie ce qu'il détient, décomposé par région, par secteur et par plus grosses positions ; un fonds indiciel publie aussi la règle que suit son indice. Mettez-en deux côte à côte et les noms communs comme les pondérations communes apparaissent immédiatement. Réconcilier les règles d'indice qui se trouvent derrière prend plus de temps, et vaut cet effort quand deux fonds se ressemblent de façon suspecte.

La partie qui demande du jugement est la sensibilité, car c'est une question sur le monde plutôt que sur le document : quelles conditions pénaliseraient cette position, et ces mêmes conditions apparaissent-elles en regard des autres ? Les pondérations aident moins ici qu'on ne le pense : une grosse allocation à quelque chose qui bouge à peine compte moins qu'une petite à quelque chose qui bouge énormément. La règle de l'indice et l'historique propre du fonds sont donc de meilleurs guides que le tableau de pourcentages.

Le résultat n'est pas une note. C'est une courte liste de conditions qui reviennent sans cesse, et une idée honnête de la part du portefeuille qui se trouve derrière chacune.

Ce dont ce n'est pas un argument

Ce n'est pas un argument pour posséder moins de choses, ni pour en posséder plus.

Posséder beaucoup de choses différentes vaut la peine et accomplit quelque chose de réel. Ce que cela n'accomplit pas, c'est l'autre chose. Aucun nombre de positions ne l'accomplira jamais, car cette propriété est fixée par ce à quoi elles réagissent plutôt que par leur nombre.

Compter ses fonds n'est donc pas inutile. Ce n'est simplement pas une démonstration que le portefeuille est diversifié au sens qui compte lorsque tout baisse en même temps.